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封闭式基金与开放式基金

2021-03-19 20:43:20

几乎所有的共同基金或开放式基金(其持有者有权按资产组合每天的估价来兑现其股份),都有相应的新股发售机制。这就意味着它们的规模大多都会随着时间的延长而扩大。封闭式基金公司(它们几乎全都是很早以前建立起来的)有固定的资本结构,因此,按美元衡量的相对比重在下降。开放式基金公司的股份由成千上万精力充沛并具有说服力的销售员去尽力推销,而封闭式基金的股份并不特别关注于销售情况。因此,向公众出售的“共同基金”,大多数都可以按高于净资产价值大约9%的固定费用来销售(以弥补销售人员的佣金等费用),而大多数的封闭式基金股份一直是按照低于其资产价值的价格来购买的。就各个公司而言,这个折扣价是不相同的,而且某一群体总体的平均折扣也是随时间变化的。表9-3列出了19611970年期间这方面的数据。

不用费太多的脑筋,人们就可以看到,封闭式基金的股价低于开放式基金股价的原因,并不在于这两个群体投资结果的不同。这个实际情况,可以从表9-3中所给出的这两个群体在1961~1970年年底结果的比较中看出来。

这样,在投资者的选择上,我们了解到了其中一个明显的规则。如果你想把钱投入投资基金,就按一定的折扣(比如资产价值10%-15%的折扣)购买一组封闭式基金股份,而不要按高于资产价值9%的费用去购买开放式基金公司的股份。假如将来两类基金的股息和资产价值变化相同,那么,你从封闭式基金股份中得到的收入,大约要比开放式基金股份多五分之一。

共同基金销售员会迅速提出反驳:“哦,但如果你拥有封闭式基金股份,你就永远不知道你能按什么样的价格将其出售。折扣可能比今天的更大,这样你将承受更大的差价损失。购买我们的股份,你保准有权按照全额的资产价值兑现手中的股份。”让我们对这一辩驳稍加考察。这种观点逻辑上站得住脚且符合常识,问题在于:假如封闭式基金股份的折扣不会扩大,那么,你购买这些股份的结果,有多大的可能会次于购买等额的开放式基金股份?在此签名

这需要运用一点算术。假设投资者A按109%的资产价格购买了一些开放式基金股份,投资者B按85%的价格外加1.5%的佣金购买了封闭式基金股份。在(比如)4年中,两类股份都获得了资产价值30%的收益,并且,最终的价值与开始投资时相同。投资者A按100%的价值兑现其股份,失去了所支付的9%的溢价。这一时期他的总体回报为30%减去9%,即资产价值的21%。同时,这相当于其投资额的19%。购买封闭式基金股份的投资者B要获得多少收益,才能与投资者A的回报相同呢?答案为73%,即资产价值27%的折扣。换句话讲,在封闭式基金投资者的收益降到开放式投资者的水平之前,他可以允许市场折扣扩大12个百分点(大约为两倍)。这么大幅度的不利变化极少发生,而且,即使发生的话,也没有出现在封闭式基金的历史上。所以,如果两类基金的投资业绩大致相同的话,那么你从某一(具有代表性的)封闭式基金公司按折扣价购买股份所获得的总体回报,极有可能要高于购买开放式基金。如果以小额收费(或不收费)基金取代普通的“8.5%”的收费基金,封闭式投资的优势显然就会下降,但仍然具有一定的优势。

少数封闭式基金销售时的溢价,要高于大多数共同基金实际收取的9%的费用。这一事实给投资者带来了另外一个问题:这些溢价销售的公司在管理上的优势,足以证明自己价格上涨的合理性吗?如果比较过去5年或10年的结果,那么该答案似乎是否定的。6家溢价销售的公司中,有3家主要从事外国投资。这些公司的显著特征就是,几年内价格有很大的变化:1970年年底,一家公司的售价只有其最高售价的四分之一,另一家只有三分之一,还有一家不到二分之一。如果我们观察3家溢价销售的国内公司,就可以发现,其10年的平均总体回报率要好于10只贴现基金,但是,从最后5年来看,情况正好相反。表9-5给出了雷曼公司和美国大众投资者公司( General American Investors)两家历史最悠久的大型封闭式基金公司1961~1970年间业绩记录的对比。1970年年底,其中一家的销售价比其净资产价值高14%,另一家要低7.6%。价格与净资产之间关系上的这种差别,似乎无法通过这些数据加以解释。

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