西城区理财网平台

第15章积极型投资者的股票选择

2021-03-23 13:00:59

在前面一章中,我们以各类符合条件的证券为基础,介绍了普通股选择的方法。只要能达到一定程度的分散化,防御型投资者可以根据自身或投资顾问的偏好,从这些类别的证券中自由构建证券组合。我们在证券选择方面主要强调如何进行各种排除,一方面,建议人们不要去购买质量明显较差的股票;另一方面,建议人们不要去购买价格太高,从而投机风险太大的高等级股票。本章针对的是积极投资者。我们要分析个体选择的可能性及方法,这些方法有可能带来高于整体平均水平的利润

能够成功做到这一点的可能性有多大?委婉地说,如果在这一点上不首先表达些重要的保留意见,我们就显得不太直率。乍一看,成功选择的例子似乎是不言而喻的。获得一般的结果——比如说,相当于道琼斯工业平均数的业绩—并不需要任何特殊才能,所需要做的只不过是建立一个等同于或类似于那30种优质股票的证券组合而已。这样,毫无疑问,只有利用一定的技巧(学习、经验和天性所带来的技巧),就有可能获得大大优于道琼斯工业平均指数的结果。

然而,大量明显的证据表明,要做到这一点是十分困难的,即便试图这样做的那些人拥有很高的水平。这些证据表现在众多投资公司或“基金公司”多年业务的记录中。这些基金中的大多数都具有很大的规模,它们在该领域拥有最佳的金融和证券分析服务,同时还拥有所有其他应有的研究部门。它们的业务费支出占其庞大资本的比重,平均每年大约为0.5%,或者更低一些。这些成本本身并不是一个小数,但是与1951~1960年这10年间普通股大约15%的总体年回报率相比,或者甚至是与1961~1970年6%的回报率相比,都显得并不太高。少数具有超级选择能力的人应该很容易克服这种费用障碍,并且给基金股东带来极其可观的净收益。

然而,从总体上看,在相当长的年份内,整个普通股基金并没有像标准普尔500股平均指数或整个市场那样获得很好的回报。有几项综合研究已经证实了这个结论。下面引用的是针对1960-~1968年期间的一项最新研究:

这些结果表明,纽约股票交易所随机证券组合(对每种股票进行等额的投资)的业绩,整体上要好于处于同一风险级别的共同基金的业绩。对于低风险和中等风险的组合而言,这种差别相当大(分别为每年3.7%和25%)。但是,对于高风险组合而言,差别却很小(每年0.2%)。

正如我们在第9章所指出的,这些数据的比较绝没有否认投资基金作为一类金融机构所起到的作用。因为,它们的确使所有投资公众都有可能获得近似于平均水平的普通股投资收益。由于各种各样的原因,大多数公众投资者在自己所选择的普通股方面的投资,都没有基金投资的业绩好。但是,在客观的观察者看来,基金的业绩未能超过一般水平的事实正好证明,要想获得超出一般水平的成就并非一件易事,而实际上是非常困难的。

为什么会出现这种现象?我们认为有两种不同的解释,其中每一种解释都能部分说明问题。第一种解释认为存在如下可能:股市的当期价格中,的确既包含了关于公司过去和当期业绩的所有重要事实,同时也包含了对公司未来的所有合理预期如果是这样的话,那么市场上随后发生的各种变化(这些变化经常会非常剧烈),定是由于无法准确预见的新进展和可能所导致的结果。这将使得股价变动完全成为偶然的和随机的。如果上面所说的果真如此,那么证券分析师的工作(无论他多么聪明,以及研究得多么深入)将大体上是无效的。因为从本质上讲,他是在力求对不可预测的东西做出预测。

证券分析师人数的众多,或许在导致这一结果方面起到了重要的作用。由于有成百甚至上千的专家正在研究影响某种重要股票价值的各种因素,因此,人们自然会认为,股票的当期价格很好地反映了专家对其价值的共识。那些偏好某种股票的人,是出于个人的偏好或乐观看法,而这种偏好和乐观看法既有可能是正确的,也有可能是错误的。

我们经常会把华尔街诸多证券分析师的工作,与复局桥牌锦标赛上桥牌大师们的表现进行类比。前者力求挑选出“最有可能成功的”股票,后者力求为每一手牌获取最高的分数。两类人中,都只有极少数的才能达到目标。由于所有桥牌手都具有大致相同的专业水平,因此获胜者是谁,很有可能是取决于各种“机会”,而不是取决于高超的技能。在华尔街,这种平衡过程来自于职业联合会。借助于该联合会,些想法和发现能够非常轻松地被参加各种聚会的业内人士分享。这就好比在桥牌锦标赛上,各位专家相互观察对方的姿态,并且对所打出的每一手牌进行辩论一样。

第二种叮能的解释是一种完全不同的类型。或许,许多证券分析师的能力,是因为解决股票选择问题的基本方法存在着缺陷而受到了阻碍。他们寻求的是增长前景最好的产业,而且这些公司在该行业中拥有最佳的管理层和其他优势。这就意味着,他们将购买这些产业和这些公司的股票,无论其股价有多高;同样,他们将避开前景不太看好的产业和公司的股票,无论其股价有多低。这种做法的正确性只会发生在下列条件下:这些优秀企业的利润必将在未来无限期地高速增长下去。因为只有这样,企业的价值从理论上讲才是无限的。同样,如果前景不看好的企业在无助中趋于灭亡,那么,分析师认为其股价再低也没有吸引力的观点才是正确的。

公司的实际情况是完全相反的。只有极少数公司能够显示出长时间内连续的高增长。同时,少数大公司也会令人意外地遭受最终的消亡。大多数企业相对的历史地位都是会发生变化的——有上升,也有下降。有些企业会不断经历“从贫穷,到富有,再到贫穷”这样的周期性变化(这是过去曾经用在钢铁行业方面的一种一致的说法);另一些企业会随着管理水平的恶化或改进而发生重大变化。

上述研究结果在多大程度上适合于积极投资者(他们愿意通过个人选择来获得更好的结果)?这一研究首先表明,积极投资者所从事的是一项艰难而且还有可能是不切实际的工作。无论多么聪明,知识多么渊博,本书的读者都不太可能在证券选择方面比本国的分析师做得更好。但是,如果从标准的选择分析的角度来看,股市上真的有很大一部分股票经常受到歧视,或者是完全被忽视,那么,聪明的投资者就可以从其相应的价值低估中获利。

但是,要做到这一点,他就必须遵循与华尔街通行的做法不一样的特殊方法因为那些已被人们所接受的方法,似乎并不能带来每个人都想要的结果。如果聪明的人都在股市中从事职业投资,但是还存在既稳妥却又比较不受欢迎的方法,那么,这将是一件十分奇怪的事。然而,我们自己的职业和声誉,一直是以这种不可能的事实为基础的

Copyright © 西城区理财网平台@2017