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新股的发行

2021-03-17 07:17:55

以下段落全部来自本书的1959年版,未作任何改动,但增加了一些评论文字普通股的融资有两种形式:对已上市公司而言,它们会向现有的股票持有者按一定比例配售增发的股票。其发行价通常会低于现行市场价,因此其认购权”会有一定的货币价值。‘这些股票通常会由一家或多家投资银行承销,但一般情况下,所有的新股会被行使认购权的人购买。因此,已上市的公司的新增股票的发行,并不需要发行商的大力推销。

另一种形式是,原先的非上市公司向公众发行股票。这种股票大多是根据控股方的需要发行的,以使其可以在市场有利时兑现股票,并使自己的融资渠道多样化。(如前所述,这些企业往往会通过优先股的形式进行再融资。)这种发行活动方式周密,由于证券市场的固有性质,它必然会给投资大众带来诸多亏损和失望。其风险不仅来自进行圈钱活动的公司业务,而且来自使这种圈钱得以发生的市场环境。

20世纪初,美国的主要公司大批上市。随着时间的流逝,仍然由少数人把持的一流大公司已趋于消亡,因此股票一级市场越来越集中于那些规模较小的公司。不幸的是,在此期间,购买股票的公众已养成了一种根深蒂固的习惯,即偏爱那苎大公司,对小公司则心存偏见。随着牛市的纵深推进,这种偏见正如其他许多看法那样—一会有所缓和;股票带来的横财和迅速致富的效应,足以令公众变得不再挑剔,就像它会激发他们贪婪的本能一样。与此同时众多的非上市公司会享受股票溢价发行的快感,尽管大部分公司的业绩并不怎么样——一如果向前追溯十年或更长时间的话。

当这些因素交织在一起时,就会产生如下结果:在牛市的中途将出现第批新股,其定价会较具吸引力,早期的购买者会从中获得巨额收益。随着市场升势的继续,这种类型的融资会愈演愈烈,而公司的质量会逐步走低,但其要和实际成交价却越来越夸张。最后,一些不知名的小公司的发行价,会高出那些已上市多年的中型公司的当期价格,这正是牛市开始由盛而衰的一个相当可信的信号。(还应该补充一点,这些新股的发行,很少是由信誉较高的大型投操作的)。

公众的粗心,以及承销机构只要有钱赚就愿意出售任何东西的做法,只成一个结果,即价格的崩盘。许多时候,这些新股会从其发行价跌掉75%甚侄至更多。雪上加霜的是,正如我们此前指出的那样,在股价的底部区域,公众对这些小盘股会非常厌恶,其程度就如他们当初买进时的狂热。因此,这些股太大低于其实际价值,就像当初远远高于其价值一样

能够在牛市期间抵御新股发行商的花亩巧语,这是成为一个聪明投资者基本条件。即使其中有一两只股票能够通过我们关于品质和价值的严格测试不介入其销售仍不失为一项明智的策略。当然,经销商会指出这些股票具有许多市场优点,其中有些优点起人眼花旦所有这些气氛的一个组成部分。这是一种“快钱”。你从中赚到每一块钱时,都会赔掉两块钱,这还算是幸运的事实证明,其中有些股票是极好的购买对象。若干年后,在它们无人问时,其真实的价值会显现出来。

*格雷厄姆这里说的是认股权发行的方式,即已拥有该股票的投资者被要求追加资金投入,以使自己占该公司的股权份额不变。这种融资方式目前仍广泛流行于欧洲,但在美国采用此种方式已不多见,除了封闭式基金外。

在本书的1965年版中,我们继续对这一问题进行了讨论总体上来看,1949年以来的股市行为,并没有转到基于长期经验的分析新一轮的新股发行仍然在照搬古已有之的老套路。在历史上,我们似乎从未见过像1960~1962年这样如此之多的新股发行,且质量如此之差,其股价的暴跌幅度又如此之大。4从整体上来看,股票市场能够如此迅速地从这场灾难中缓过来真是一个奇迹,这使我们不由想起很久以前的1925年佛罗里达房地产崩盘后类似的情形。

在当前的牛市走到其终点之会重现新股疯狂发行的一幕吗?天晓得。但我们确信,聪明的投资者不会忘记1962年的教训,从而不会像其他人那样,去赚那些短线利润并承受随之而来的巨额损失

在1965年版中,我们接着又引用了一个“恐怖的实例”,即1961年 Aetna维修公司以每股9美元的价格发行新股的故事。像许多新上市股票一样,该股一度涨到5美元。次年该股跌到2.375美元,1964年又跌到0.875美元。该公司后来的发展颇为奇特,体现了美国企业——无论其大小—近年来不时上演的变戏法。有兴趣的读者可从本书的附录5中,看到这家企业以前和近期的历史。

要从1967-1970年的“新版老故事”股市上找到比这史恐怖的例子,恐怕并不是什么难事。AAA企业是一个最适合的例子,该公司当时被列在标准普尔出版的《股票指南》的第一位。该股的发行价为14美元,上市后迅速窜升至28美元。到了1971年初,该股的交易价为25美分。(即使是这一价位也有高估之嫌,因为该公司已绝望地进入了破产程序。)在新股发行方面,有许多值得汲取的教训和具有启示意义的事例,本书第17章还将对此进行详细的讨论。

在格雷厄姆时代,那些最有声望的投资银行,会回避PO业务,因为它有蒙骗投资新手之嫌。但在1999年年末到2000年年初的IPO高峰期,华尔街那些最大的投行也疯狂地加入「这一行列。历史悠久的投行抛开了一贯的谨慎,其行径就像是二群泥地摔跤手,把些价值髙估的股票硬塞给热情高涨的投资大众。格雷厄姆关于ⅣPO过程的描述相当经典,应该被列为投资银行道德课的必读物—如果它们有这种课程的话。

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