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不断的检验

2021-03-22 15:29:23

让我们简要地更新格雷厄姆的股票选择标准。适度的规模如今,“为了排除小企业”,大多数防御型投资者应该完全避免购买市值总额不到20亿美元的股票。2003年年初,在标准普尔500股指数中,有437家这样的公司可供选择。

然而,与格雷厄姆时代的情况不同,如今的防御型投资者,能够通过购买专门从事小企业股票交易的共同基金,来方便地拥有小企业的股份。需要再次指出的是,先锋小企业指数基金( Vanguard Small-Cap Index)是人们的首选,当然,像 ArielT. Rowe Price、 Royce和 Third Avenue这样的活跃型基金,也可以按合理的成本购买到

强有力的财务状况根据市场战略家加布里斯和摩根土丹利的拉瑟斯提供的信息,在203年年初,标准普尔500指数中,大约有120家企业能够满足格雷厄姆提出的2:1的流动比标准。由于它们的流动资产至少为流动负债的两倍,因此,这些大规模的流动资本缓冲(一般)能帮助它们度过难关。

华尔街总是充斥着黑色幽默,而成长股泡沫的破灭就是一个很好的例子。1999年和2000年,高科技股、生物技术股和通信股,被人们看做是能够“迅速成长”的股票,而它们中的大多数,最终都使得投资者的资产严重缩水了。但是,2003年年初,人们经历了整个历史循环:许多激进的成长股,都变得财务上较为稳健了有充足的营运资本,大量的现金,并且通常都没有负债。图14-1列出了其中的一些实例。

这里的教训并不是说,这些股票是“稳妥的”;也不是说,你应该赶紧去购买表中的每一种(或某几种)殷票。1相反,你应该认识到,防御型投资者始终能够通过耐心和冷静的观察熊市灾难而兴旺起来。格雷厄姆提出的财务实力标准仍然是有效的:如果你设立的分散化股票组合的流动资产至少是其流动负债的2倍,且其长期负债不超过营运资本,你最终将挑选出一组财务稳健且有巨大耐力的企业。人们般会发现,如今,最有价值的通常都是一些曾经过热但却已经冷下来的股票。纵观历史,此类股票经常能够提供防御型投资者所要求的安全性。

利润的稳定性根据摩根士丹利提供的数据,从1993年到200)2年,标准普尔500指数的所有公司中,有86%的公司每年的利润都为正。因此,格雷厄姆所坚持的“过去10年内每年的普通股都有一定的利润”是一个合理的标准—这足以排除经

所有的数据都以百万美元为单位;数据均来自于2002年12月31日的财务报表。营运资本等于流动资产减去流动负债。长期债务包括优先股,不包括递延税款。资料来源:摩根土丹利; Baseline; EDGAR数据库。1999年,这些公司中的大多数都是股市上人们热捧的对象,提供了很高的增长潜力的前景。2003年年初,它们的实际价值得到了强有力的证实。

常亏损的企业,但却又不会使你的选择严格局限于不太现实的少数样本企业。股息记录根据标准普尔提供的数据,2003年年初,该指数中有354家公司(占总数的71%)支付了股息。225家以上的公司,连续支付股息至少长达20年。而且,根据标准普尔提供的信息,该指数中,有57家公司至少在连续25年内提升了自己的股息。虽然这并不能保证将来会永远如此,但这却是一个令人欣慰的迹象。

利润的增长在截止于2002年的10年间,标准普尔500指数中,有多少家公司的每股利润增长达到了格雷厄姆所要求的“至少三分之一”?(我们将计算出每家公司在1991-1993年的平均利润,然后再看2000~2002的平均利润是否至少增加了33%。)根据摩托根士丹利提供的信息,标准普尔500股中,有264家公司达到了这标准。在此,格雷厄姆似乎设定了一个非常低的门槛:10年内33%的累积增长意味着年均增长率还不到3%。如果要求每股利润至少累积增长50%(年均增长4%),就不是太保守了。2003年年初,标准普尔500股指数中满足这一标准的公司不少于245家,因此,防御型投资者有大量的选择余地。(如果将累积增长门槛调高倍而达到100%,即相当于7%的年均增长率,那么,满足标准的公司为198家

适度的市盈率格雷厄姆建议,只购买当期价格不超过过去3年平均利润15倍的股票。难以置信的是,如今华尔街通行的做法是以当期股价除以所谓的“下一年利润”来对股票进行估价。这就是有时侯人们所称的“远期市盈率”。但是,以已知的当期价格除以未知的未来利润来获取市盈率的方法是不明智的。货币经理德曼告诉我们,从长远看,华尔街“一致”采用的利润预测方法中,有59%会出现很大的偏差——一比实际的报告利润低估或高估至少15%。2根据短视的预言家对下一年的预测结果来进行投资,这种行为的风险就好比在射箭锦标赛上,自愿为有资格参赛的盲人举起靶子一样。相反,投资者应该利用格雷厄姆的方法(以当期股价除以过去三年的平均利润),来亲自计算出股票的市盈率。3

2003年年初,标准普尔500指数中,有多少种股票的价格没有超过其20002002年平均利润的15倍?根据摩托根士丹利提供的信息,一共有185家公司达到了格雷厄姆的标准。

适度的价格与账面值之比格雷厄姆建议,“股价与资产之比”(价格与账面值之比)不得高于1.5倍。最近几年,公司价值中有越来越多的部分来自于特许权品牌、专利权和商标等无形资产。由于这些因素(以及并购所获取的商誉)不符合账面值的标准定义,因此,如今大多数公司的价格账面值要高于格雷厄姆时代的情况。根据摩托根士丹利提供的信息,标准普尔500指数中有123家公司(占四分之的价格与账面值之比要低于1.5倍,总共有273家公司(占该指数的55%)的价格与账面值之比在2.5倍以内

格雷厄姆建议,将市盈率乘以价袼与账面值之比后,观察其结果是否小于2.5。那么,这方面的情况如何呢?根据摩托根士丹利提供的数据,2003年年初,标准普尔500股中,至少有142种股票符合这一标准,其中包括Dana公司、电子数据系统公司、太阳计算机系统公司和华盛顿互助银行。因此,格雷厄姆的“混合乘数”,仍然可以作为合理定价股票的初选工具。

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