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选择普通股的单一标准

2021-03-23 10:08:41

爱探究的读者可能会问,在挑选优于平均水平的证券组合方面,除了刚才所讲的方法之外,还有没有更简单的方法?可不可以利用一个单一的合理标准,比如较低的市盈率,较高的股息回报,或者是较大的资产价值?在这方面,我们发现有两种方法在过去较长的时间内一致取得了不错的结果:(a)购买市盈率较低的重要企业(比如道琼斯中的企业)的股票;(b)挑选价格低于净流动资产价值(或营运资本价值)的各类股票。我们已经讲过,以1971年中期的结果来衡量,将低市盈率标准应用于1968年的道琼斯指数的做法非常不理想。从以往记录来看,购买股价低于其营运资本价值的普通股却没有遇到过这种不利情况。不过,这种方法的缺点在于过去10年内的大多数时间里,这种机会正在逐步消失。

其他的选择标准如何呢?在写作本书的同时,我们已经进行了一系列“试验”每一次都以某个相当明显的单一标准为基础。所使用的数据能够从标准普尔的《股票指南》中方便地査到。各种情况下的股票组合(包括30种股票),都是假设按照1968年的收盘价购买的,然后在1971年6月30日进行重新估价。与应用于其他随机选择一样,分别使用的每一个标准包括:(1)最近较低的市盈率(并非局限于道琼斯股票);(2)较高的股息回报;(3)相当长的股息记录;(4)规模很大的企业以流通股份数来衡量;(5)强有力的财务状况;(6)按美元数额衡量的每股价格较低;(7)与以前的最高价相比,股价较低;(8)标准普尔评级较高

需要指出的是,《股票指南》中至少有一栏的数据是与上述每个标准相关的。这表明,该刊物的出版商认为,每一项数据在分析和挑选普通股时都是很重要的。(正如上面所讲过的,我们希望看到另一项新增的数据:每股净资产价值。)

最重要的事实,来自于我们对随机购买的股票的业绩所进行的各种检验。我们检验了这样的三种组合(每种组合由30种股票构成)的业绩。每种组合中的股票都可以在1968年12月31日《股票指南》的第一行中找到,同时也可以在1971年8月31日的《股票指南》中找到。在这两个日期之间,标准普尔综合指数实际上没有发生变化,而道琼斯工业平均指数则损失了大约5%。但我们随机挑选的90种股票的平均降幅达22%,这还不包括可能是由于亏损太大而退出了《股票指南》的19种股票。这些比较结果无疑反映了这样一种趋势:质量较差的小盘股在牛市期间会被高估,因此在随后的价格暴跌中,它们不仅比大盘股损失惨重,而且其全面反弹也比较慢。许多情况下,会永远无法全面反弹。显然,对聪明的投资者而言,其教训是要避免把二类股票纳入到证券组合之中,除非(在积极投资者看来)它们有充足的理由证明自己的廉价。

我们将证券组合研究的其他结果归纳如下:所研究的这些种类中,只有三种股票的业绩优于标准普尔综合指数(因此,也优于道琼斯工业平均指数),即:(1)质量等级最高(A+)的工业企业。这些企业这一时期的股价上涨了9.5%,而标准普尔工业指数下降了2.4%,道琼斯工业平均指数下降了5.6%。(可是,级别为A+的10种公用事业股下降了18%,而标准普尔5种公用事业股指数下降了14%。)值得指出的是,在这一项检验中,标准普尔的评级表现得非常好。每一种情况下,评级较高的证券组合都要优于评级较低的证券组合。(2)流通股份在5000万股以上的公司总体上没有发生什么变化,而两种指数都有小幅下降。(3)令人奇怪的是,每股售价很高的股票(100美元以上)显示的结果要稍优于综合指数的上涨(多1%)。

在我们的各项检验之中,有一项是以账面值(《股票指南》中没有给出这一项数据)为基础的。在此,我们发现(正好与我们的投资理念相反),规模较大并且市场价中商誉成分很高的企业,在这两年半的持股期内总体上表现得非常好。(我们这里的“商誉成分”,指的是超出账面值的那一部分价格。)‘我们所选取的“商誉巨头”由30家公司的股票构成,每一家公司的商誉成分都在10亿美元以上,占其市场价格的一半以上。1968年年底,这些商誉的市场总价值超过了1200亿美元。尽管存在这种乐观的市场估价,但1968年12月至1971年8月期间,这一群体的每股价格总体上升了15%,并且所研究的股票中,有20余种位于业绩最佳者之列。

在对投资策略进行研究时,这样的事实是不能忽略的。至少,我们可以清楚地看到,同时具备下列优点的公司具有很强的势头:规模很大,过去的利润记录很好公众预期其利润增长将在未来持续下去,过去许多年内有强有力的市场表现。即便按照我们的定量标准来看其价格很高,但基本的市场力量很有可能会在一定期限内主导此类股票的发展。(显然这种假设并不适用于这类股票中的每一种股票。比如,毋庸置疑,IBM的商誉是巨大的,但是它的股价在30个月内,从315美元降到了304美元。)人们很难判断,优异的市场表现在多大程度上来自于“实际的”或客观的投资优势,以及在多大程度上来自于人们长久以来的喜爱。无疑,这两种因素在此都很重要。显然,商誉巨头长期及近期的市场表现,证明它们可以被纳入到分散化的普通股组合之中。然而,我们自己偏爱的是其他类型的股票:它们显示出多种有利的投资因素,其中包括资产价值至少占市场价格的三分之二。

根据其他标准所做的检验表明,一般情况下,以单一有利因素为基础而随机挑选的股票,要好于以相反的因素为基础而随机挑选的股票。比如,这一时期市盈率较低的股票下降的幅度,要小于市盈率较高的股票;长期支付股息的股票的亏损,要小于那些在1968年年底没有支付股息的股票。只有当所挑选的股票同时满足几种数量或实际标准时,检验结果才会支持我们的建议。

最后,我们分析一下这样的现象:与标准普尔综合指数的价格记录相比,我们所选择的股票整体上要差许多。标准普尔指数是根据每家公司的规模计算出的加权平均数,而我们的检验是以一家公司一种股票为基础的。显然,标准普尔给予大企业更大权重的做法会使两种结果出现巨大差异,同时,这也再次说明,道琼斯的价格稳定性要比“一般的”公司更好一些。

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